价格意外:谁是下一个?

2020-09-09 08:06 宏观经济研究报告 沈明高

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      经济激烈调整的一个基本症状,是价格水平的超预期波动,也叫价格意外。

      以10年期美债收益率、国际原油期货交割价格、国际金价和中美10年期国债收益率利差为代表的全球资产价格,今年以来出现历史性的调整,各指标震荡幅度远超市场预期,其程度甚至超过2008年全球金融危机时的水平。

      价格意外频发,与“实体经济羸弱”和“全球流动性泛滥”这一特殊组合密切相关新冠疫影响了今年全球经济大衰退发生的时间和经济调整的幅度 ,但去年美债收益率倒挂早就预示经济衰退的到来上一轮科技红利基本消失,新的增长点尚未出现,是美国乃至全球经济出现衰退的根本原因。总需求不足与流动性泛滥叠加,直观体现在“油弱金强的资产价格上不仅压低了美债中长期收益率,还令美元走弱,使美股迅速完成“牛熊转换”;另外中美长期利差持续走阔且未受新冠疫情冲击中国经济的影响,表明市场对我国经济的增长前景更为认可。价格调整并未结束全球基础性通胀有可能成为下一个价格意外且带有明显的结构性特征 。一是根据历史经验金油价格收敛意味着美国通胀将上行,换言之,通缩是当下现实,而通胀则是未来担忧二是随着中美“脱钩”程度加深美国产能不足与中国产能过剩,将导致美国通胀与中国通缩同时出现三是我国的国内大循环或使食品供给与非食品需求的缺口显性化加剧食品通胀与非食品通缩间的矛盾四是中国制造的成本红利逐渐消失,全球劳动力密集型产品成本上升继而推高全球基础性通胀水平。

      未来价格表现不仅受到全球通胀的影响,还取决目前极端宽松的货币政策逻辑能否兑现 当前过量的流动性掩盖了市场对基本面恶化的担忧, 市场试图朝着“政策带动后疫情时期的经济复苏”这一方向定价然而如果全球经济复苏低于预期,宽松的流动性条件难以退出, 则可能构成更大范围的价格意外。

       对资产配置而言 ,需要提防 美元超预期贬值、通胀超预期升高,以及美股二次回调等 价格意外的出现。一是美元贬值压力或 进一步上升,甚至出现“日元化”或“欧元化”迹象, 相对利好 人民币资产二是债券 市场的两大风险是基本面弱于预期或通胀超预期, 经济衰退期间,高收益债集中到期或增大违约风险;三是美股风险大于A股。 盈利不及预期、低利率、高金油比和弱美元均会压制美股表现,相对而言中美利差扩大及盈利修复等利好A股表现四是可考虑增持通胀友好的大宗商品、趋势性行业板块(消费、生物医药、科技、非银金融等和供给侧支持的周期性板块,如进口替代 。

      核心假设风险 美国经济修复进度快于预期、美联储宽松政策退出早于预期、国内房地产政策变化超预期 。

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